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Edmond Alphandery:欧元危机——法案三

       我主要谈的是欧元危机的问题,实际上是欧元区里面欧元造成的危机。在欧洲的经济委员会当中,也是看到了这个问题的重要性,随着欧元区经济的衰退,我们觉得这个问题是比较复杂的问题,对于外国的专家来讲,他们也对这个问题进行了深入的了解。那么我想可能要对欧洲有一些理解才可以更好对这个问题进行分析,是什么导致了这样的金融危机,我们整个金融网络结构是怎样的,如何做出举措来促进市场更好的发展?
这些仍然是存疑的,但对于欧元危机来讲,首先我们不应该低估欧洲政策方面的重要性,对欧洲中央银行发挥了重要作用。欧元货币政策,在其他所有的政策中,它处于中心位置,欧元货币问题对于政府决策也是中心问题,对于每个成员国也是如此。去年二月份,关于意大利的一些大选情况,实际上这是一个警醒的信号,对于公民的投票,这是真正起作用的一步。一些EMU的老模式,是基于国家经济政策之间的协调。
 
       首先我想提到欧洲的一个欧元危机,实际上有三个最主要的法案,第一个法案,是去年的,主要目标是放在主权债务危机当中。法案二是从2012年的春天开始,当时欧洲的高层监管机构意识到,应该更加深入的来分析关于EMU的问题,来解决一些现有功能性问题。后来又出现了法案三。如果我们希望这个危机不再卷土重来,我们应该怎么做?
 
       先从法案一开始分析,是关于主权债务危机的问题,2009年从希腊开始,由于主权债务危机遭遇了灾难性的历史,特别是在国家公共的支出方面,出现了赤字。在2008年的全球经济危机之前,有很多的国家,可以说欧洲大多数的国家,并没有意识到存在的问题,至少在希腊是这样。在一些国际组织方面,比如说G20,或者国际货币基金组织,他们提出了一些警示。当时很多欧洲区的国家,他们大幅度的提高了他们在公众方面的支出。比如西班牙,2007年甚至还有结余,但是在2009年的时候,西班牙出现了赤字,包括葡萄牙等等国家的水平都有大幅度的提高。这样的结果就造成了在公共债务方面的大幅提高,这也进一步导致了后来的主权危机。
 
       后来进行了一系列金融方面的整合,这些整合是与公众金融行业在欧洲的整个衰退情况相伴的,因为在一些主权债务市场上所出现的这一系列的情况,开始出现了投资结余的拓展。整个欧元危机的拓展,我们列出了几个主要的主权国家。当时我们看到了对于欧元的紧缩,另外还出现了非常严重的金融赤字,我们在危机的第一阶段采取的一系列措施,并没有考虑市场上的一些紧张局势,因为在金融市场上出现了不连贯的现象,欧元区的成员国之间也存在由自己的一些金融赤字造成的直接问题。
 
       从投资者的角度来讲,实际上我也曾经在德国、法国有自己的公司,我也是以投资者的身份经历了这场危机,我想从投资者的角度细分析一下,在这段时间里,我们可以看到在公共债券市场上需求面的变化。一方面有人告诉我们说,成员国必须对于这些政策负责,另一方面,欧洲基金以及一些证券市场项目,他们购买了一些公共债券,通过这种方式来提高关于投资者的信心。但是,我们看到一些私人的投资者,他们还是不断的看到风险的重现,以及他们手中持有的一些边缘国的主权债务。
 
       在这样的一个阶段当中,他们可能是会出现违约方面的风险。我们曾经成立了像欧洲基金会,比如EFC、EMS等等,我们也推行了证券市场的推广计划,所有的目的都是为了提升投资者的信心。那么现在市场究竟表现怎么样呢?正是由于投资者受到了两方面比较复杂或者是说相互矛盾的信号,所以投资者还是心有余悸,他们不愿意承担这样的风险来持有边陲国家,外围国家的主权债券。因为危机第一阶段很多持有主权债券的投资者都受到了很大的重创。欧洲的表现其实跟美国和英国相差不是很大,表现差不多。他们的债券收益在危机开始的时候也不是特别高。
 
       接着看一下危机的第二个特点,就是银行业的一些变化。银行业是金融危机的主体表现,我们可以比较一下欧洲,欧元区还有美国的银行表现,我想说,这个金融业肯定是金融制度的核心部门,我们可以从这个表上把欧洲和美国的银行来进行一下对比。那么对于企业的融资方面来说,对欧洲来讲,银行的作用比美国要大很多,在欧洲很多的商业活动主要是通过银行来提供信贷,而美国的渠道可能会更多一些,从这个图表中大家可以看到,在银行业发生了一些什么样的变化,这些未偿还的银行借贷在2008年的时候达到一个高峰,当然这里会有很多原因,为什么欧元区国家有这样大量未偿还的政府债券,我随后还会解读一下。
 
       欧洲这些国家银行在他们投资组合上有很大一部分都是主权国家债券,西班牙的比例就非常高,包括意大利,葡萄牙这些国家持有主权债券的数额和比例都是很大的。造成的结果就是,在主权债券市场,刚才提到的这些国家,还有金融部门,以及这些国家非金融部门的企业,他们之间的风险都是密切相关的。我们可以看到,当这个局势恶化的时候,其实三个市场情况都在恶化。欧债危机的第二阶段,各个领域的回报率都在下降,这个风险从主权债券蔓延到了金融业和非金融业的企业。
 
       欧债危机,它还会导致一个结果,就是他会沿着各国的国境发展,导致这些金融市场的碎片化,就是说各个国家,他们的财政能力出现了很大的差别。在2000年的时候,这些差别并不是很大,比方说德国和西班牙,还有爱尔兰之间的差别不是特别大。但是现在我们再看一下这些国家,德国、希腊,他们之间的差距就翻番了,跟2000年的时候比。
 
       跟美国和英国不同,欧洲的央行是有自己的特点的,很多其他国家的央行会毫不犹豫的购买大规模的公共债券,欧洲的央行不愿意这样做。我们从这个图表上可以看出来,欧洲央行买的公共债券跟美国相比是少了很多,跟英国相比也要少。
 
       最后一点观察,也是关于欧洲银行的一个观察,就是在欧元区,受到了2011年夏天的政策影响,这个政策就是要严格监管环境,这是欧洲当局做出的一个决定,就是严格掌控欧洲金融环境监管。当然监管肯定是必要的,也是重要的,而且这个执行,从长期来看也是有必要的,但是我想这个市场不应该强行要求银行在非常短的时间内就执行这种非常严格的接管环境,这个政策是个新政策,市场消化需要一定时间的。那我想,我自己也有在欧洲投行的经验,我可以看到他们的反应,我们可以从这个图表看出来这个政策是有非常严重的负面影响的,当然我并不是说这个政策是唯一的影响,但是对于欧洲银行的表现,在短期内的确是造成了一个重创。大家可以看出来,这个趋势是非常明显的一个下降的趋势,导致了欧元区的衰退,这不是唯一的原因,却是很重要的原因之一。随后的恢复,尤其是德国还有一些外围国家的恢复,欧元区的北方国家和南方国家都在逐步的恢复,主要是由于他们国内的需求所促使的,从南部到北部,尤其是北部的德国,他们现在已经出现了一些恢复的表现,他们降低了利率。大家可以看到,在南方这些就业率还是不太好。
 
       那么现在看看欧元区的第二个阶段,我们看一下欧元危机的根本原因,这个阶段就是起始于2012年的春天,这个时候我们采取了一个新的方法,欧洲当局最高的阶层意识到了,这个危机不仅仅是一个主权债务危机,同时它也是有更深的制度方面的问题,在2012年的6月,欧洲委员会的主席说,迈向一个真正的经济联盟,也就是希望欧盟采取更加协同的政策来实现真正的货币联盟和经济联盟。这个是对于欧洲未来发展的蓝图。
 
       这里提出三个问题,第一个问题是关于现在经常账户的失衡,这当然也是跟各国的金融业密切相关的,强调一点,在欧元区内部也有非常严重的不平衡的现象,这个现象以前似乎并没有得到足够的重视,觉得失衡就失衡了,我们不在乎,某一个成员国它的经常账户失衡不会影响到其他国家,但是现在我们看到这个现象已经是非常惊人了,这也是导致了欧元区危机的一个很重要的原因之一。这个经常账户的平衡,在北部的国家是有很大的盈余的,而在南部国家却有很大的赤字。
 
       另外还有一点是非常有意思的,比较一下美国和欧元区对于危机的不同表现,在一个真正的货币联盟区,比方说美国国内,这种地区的失衡是不会成为问题的,因为这些储蓄会通过资本市场进行自由的流动,而且收入的转移也可以弥补货物服务贸易的赤字,还有资本的净流入之间的差距。一个成熟的货币联盟是不需要考虑这种不同地区的经常账户问题的,就像美国这样。但是我在另外一个论文中也讲到了,在一个成熟的货币联盟当中,这个经常账户,比方说是可以通过资本和收入这种微观经济机制来自由流动的,在那些赤字国家,当这种债务国的负债非常高,从而使得这些贷方流入资金不足的时候,市场就会对这个国家,债务国的资本市场缺乏信心,那么这会迫使这种市场的资本紧张,而且会迫使其他的成员国通过信贷干预来避免这种崩溃。这种账户在货币区内部的失衡就成为一个非常值得关注的话题。固定汇率体系中恢复外部平衡的力量就开始发挥作用,这个可以在欧元区看出来。
 
       事实上我想从经济学家的角度来说,如果这些微观经济机制能够在市场中自由的流动,那么一些失衡就可以得到调节,欧元区并不是一个成熟的货币联盟,而它的这种经常帐户的失衡,现在还是一个重大的问题,在欧元区的前十年,就是由于这种失衡的逐渐积累,导致了欧元区的危机,而其中一个主要的原因就是对这种风险的低估。这里的问题就是,由于市场的干预,随着欧元的增加,利息和利差在这十年中,基本上消失了,这个就导致了过多的南方国家过多开支,从而导致了欧元区内部一些国家的经常账户的失衡。
 
       在北部,微观经济表现比较好的国家,他们的借贷者对市场是比较有信心的。在欧元危机当中,由于一些国家对市场的信心在减弱,导致了这些经常账户的失衡问题变得尤其突出,比较重要的经常账户是欧元区的国际收支平衡,这点在之前是被忽视了,尤其是这个国家自己的经常账户,因为之前很多国家都错误的想要完全的守住他们的主权。一些强有力的内生力量开始发挥作用来消除经常账户赤字,那么国内需求的萎缩就减少了进口量,从这个图表中可以看出来南方国家尤其如此。
 
       就业方面也是如此,就业这里有一个非常明显的上升,看一下结果如何呢?一些国家在恢复他们的经常账户的平衡,大部分的国家最近也在通过这些措施在大大的改善经常账户失衡的现象。尽管如此,还是不能低估了相关的风险。
 
       通过这种方式改进他们的竞争力,实际上是可以由他们出口的改变中看到的。我这里提到的内容还是比较正面的,对于一些南部国家来讲,他们发展还是比较正面的。
 
       最后是关于工资方面的平衡,引入欧元之后,对周边国家来讲,会带来工资的提高,这个提高速度会比较快一些,尤其像德国这样的国家。但是从经济角度来讲,有一些经济学家说,工资太低,我们需要首先在欧洲南部实现新的工资政策,这一点实际上是肯定的。但是我们不应该忘记,在99年的时候,这些国家的工业部门的水平实际上比德国低很多,我们可以看一下具体的数字。希腊的劳动力成本实际上不到德国的一半,那么在其他一些国家甚至都只到三分之一左右。所以这种竞争力的流失实际上还是有比较广泛的原因的,一方面不仅是工资方面的问题,还有来自创新的不充分,以及缺少劳动力市场上的灵活性,还有缺乏一些非常好的关于劳动力市场灵活性的监管。
 
       我们知道了德国和其他国家之间的差距,实际上目标是为了能够鼓励制造以及进一步促进出口,还有一些南部国家的需求的政策也是为了进一步使得经济得到更好的发展。不断的促进就业问题,加强公司需求。我们说过,作为欧元区的一些主要银行,银行的联盟成立也是为了解决一些问题,我再简单讲两句,实际上我们现在正在建立这样一个欧元区的银行业组织,对于欧洲的一些银行业的监管机构来讲,他们是有非常强的意识的,我们现在是开启了一个新的领域,希望能够实现欧元区的融合。这个项目是由欧洲委员会提出的,我只想讲两点,首先我们需要改进欧元区的需求,我们的一些金融政策要进行改革,特别是有一些新的条约的签订给我们带来的新环境,这些环境给我们描绘了比较好的、比较有前景的未来。我觉得实际上这个区域的金融环境在全世界范围里算是比较好的,我认为对于欧元来讲,有时候可能过于强劲,有时候我们需要稍微对它进行处理。
 
       欧元是一种非常重要的国际货币,通过这种货币,我们想解决一些问题,但是这个过程是复杂的困难的,现在市场出现欧元贬值的情况,我们还有非常长的路要走,我们仍然需要对整个欧元的未来表示乐观。

主题:

首届诺贝尔奖经济学家中国峰会

时间:2013.3.18-19

地点:中国 · 北京

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